孫長忠（清華大學全球私募股權研究院研究員）

　　2025年即將結束，回顧總結和預測展望美國經濟，紐約大學斯特恩商學院名譽教授努里爾·魯比尼把“金發姑娘情景”列為下一年的基準情景，指美國經濟既不過熱也不過冷，保持一定增長率，同時通脹回歸2%目標，就是軟著陸。

　　從2022年3月開始，美聯儲為降低通脹連續加息直至2023年7月，很多經濟學家包括美聯儲都預測美國經濟將因此衰退，失業率大幅上升，但當時衰退并未發生。進入2024年后，美國通脹有所反彈和頑固，同時就業走弱，經濟降溫趨冷，衰退論再次浮現。明年將會如何？筆者認為，可以分別從通脹和增長兩個方面分析。

　　從通脹看，美國商務部12月5日公布因聯邦政府關閉延遲的9月PCE通脹數據顯示，美國9月PCE和核心PCE價格指數同比均增長2.8%，其中總體PCE比8月上升0.1個百分點，核心PCE則比8月下降0.1個百分點。這個數據符合市場預期，與美聯儲此前估算一致，成為10月降息的重要依據，預計下一步也將發揮作用。美國總體PCE通脹上升主要來自商品價格，9月上漲0.5%為今年以來最大單月漲幅，其中又以能源價格上漲1.7%為首。而美國服務價格僅上漲0.2%，由于金融服務和餐飲住宿行業價格增長停滯，備受關注的超級核心個人消費支出（SuperCore PCE）同比增速小幅降至3.25%。9月美國通脹上升仍顯示了加征關稅的傳導效應，不過幅度尚且不大。作為美國通脹基礎因素且近年來一直很頑固的服務通脹在8月放緩后持平或走弱（7、8兩個月的服務通脹也主要與股市及其他暫時性、季節性因素有關），已形成決定性的趨勢性因素，再次說明扣除關稅效應后的通脹水平正接近2%目標。

　　9月數據已滯后兩個多月，10月和11月的官方數據仍在延遲中，但通過其他方面的數據和信息仍可大致分析判斷。近年來美國服務通脹中最為頑固的住房通脹正在顯著下降；另據OpenBrand數據，由于商家折扣力度加大，美國大宗商品和個護產品價格10月上漲0.22%，增幅明顯低于9月0.48%，多個類別價格增長已連續數月放緩甚至下跌。剛剛結束的“黑色星期五”美國銷售增加也主要靠更大力度折扣優惠促銷，實際商品價格繼續下降。

　　去年以來，美國居民收入增長趨緩，中低收入群體因成本上升及擔憂就業和經濟前景不確定性而精打細算，控制支出。9月經通脹調整后的實際個人可支配收入僅增長0.1%，實際個人消費支出環比增長0%，個人儲蓄率高達4.7%，對消費需求的抑制仍在持續，價格也將相應受到抑制，通脹下行趨勢仍將延續。美國11月ISM服務業PMI指數顯示，11月服務及材料支付價格指數從10月70降至65.4，為今年4月以來最低，盡管仍處歷史較高水平，但印證了服務通脹降溫的趨勢性判斷。更加重要的是，盡管美國通脹高于2%目標已持續4年多，但長期通脹預期特別是市場指標仍較為穩固地錨定在2%附近，為最終實現通脹目標提供了保障。

　　從增長看，受關稅及地緣政治等不確定性影響，加之美國經濟自身降溫趨冷，下半年經濟增長趨緩，美國就業總體仍處于低招聘甚至停招聘狀態，失業率小幅上升，裁員開始增加。影響第四季度增長的最大不利因素是聯邦政府40多天的停擺，大致影響GDP零點幾個百分點，重開后或許會有所反彈彌補，可能體現在明年一季度數據中。目前經濟增長的首要動力來自AI及相關設備和基礎設施大規模投資的提振，此外中高收入者消費也在增長。

　　展望明年，美國經濟金融可能出現新的風險和不確定性，比如AI泡沫擔憂和居高不下的政府債務問題及其他重大意外，但隨著美聯儲降息及隨時可推出的其他貨幣政策、財政政策等應對措施，美股經濟的衰退概率或仍將控制在一定范圍之內，需持續觀察軟著陸的可能性。