食品內參 作者 | 木木 編輯 | 枳子
來源 | 快消
聯合利華（Unilever）正式完成了旗下冰淇淋業務的分拆獨立，成立“夢龍冰淇淋公司”（The Magnum Ice Cream Company），并于當地時間本周一在阿姆斯特丹上市。伴隨著此次拆分上市，聯合利華這家龐大的消費品公司也開始“瘦身健體”，聚焦主營業務，以期提振業績增長。
增長瓶頸
對聯合利華而言，此次拆分，似乎來得格外及時。
過去兩年，聯合利華冰淇淋部門年均銷售增長不到3%，顯著落后于同期美容與健康部門7%以上的增速。對于一個占集團銷售約16%的板塊，這無疑拖累了整體業績。相比之下，聯合利華近年來更看重的美容個護等品類增長迅猛，冰淇淋業務顯得“又慢又重”。
其次，運營模式迥異也讓冰淇淋板塊在集團中顯得格格不入。冷鏈運輸、高度季節性和資本密集型特征，使冰淇淋業務與聯合利華其他主營（如個人護理、家庭清潔等）難以形成協同效應。
正如聯合利華公告所言，冰淇淋有著截然不同的供應鏈和銷售渠道，需要冷凍保存、淡旺季明顯、需重資產投入。換言之，賣冰淇淋的很難和賣洗發水、肥皂的跑在同一條賽道上。
此外，冰淇淋業務近年來還給聯合利華平添不少“麻煩”。
聯合利華旗下的貝納&杰瑞冰淇淋（Ben & Jerry’s）以政治激進立場著稱，與母公司矛盾頻發。例如，近年來圍繞中東沖突、社會正義等議題，Ben & Jerry’s創始人與聯合利華高層屢有公開爭執，甚至訴諸法律。
對聯合利華而言，冰淇淋板塊不僅業務增長緩慢，還附帶“政治包袱”。壓力之下，分拆冰淇淋業務有助于剝離這些非經營性紛爭，讓聯合利華輕裝上陣。
值得注意的是，聯合利華這一拆分動作也順應了公司近年的戰略調整方向。自美國激進投資人尼爾森·佩爾茨入局以來，聯合利華一直面臨精簡業務的股東訴求。2022年曾試圖豪擲500億英鎊收購GSK消費保健業務失敗后，公司管理層深刻意識到“大而全”戰略的弊端，開始謀求“少而精”。
2023年接任CEO的謝翰墨（Hein Schumacher）及其繼任者費爾南多·費爾南德斯（Fernando Fernández）進一步推動改革。今年3月，聯合利華宣布了一項“增長行動計劃”（GAP），核心就是瘦身增效：剝離冰淇淋等非核心業務，同時啟動大規模成本削減。按照計劃，全球將裁撤約7500個崗位，以節省約8億歐元成本。聯合利華董事會明確表示，要聚焦最具吸引力的高增長品類和強勢品牌，放手讓冰淇淋這樣的“異類”自謀前程。
對聯合利華而言，剝離夢龍冰淇淋業務標志著公司戰略重心的明確轉移。拆分完成后，聯合利華將從原來的五大業務板塊收縮為四大板塊：美妝與健康、美容個護、家庭清潔和營養食品。
冰淇淋作為一個高銷量低增長的板塊退出集團版圖，聯合利華的整體增長曲線有望變得“陡峭”一些。
夢龍上市
實際上，聯合利華的冰淇淋業務拆分醞釀已久，只是過程頗為曲折。
去年底，公司將冰淇淋部門重組為獨立實體，并于今年7月起開始獨立運營。根據聯合利華彼時披露的時間表，拆分交易于12月6日正式完成，12月8日成功登陸資本市場。
此次采用了分拆上市（demerger）的方式，而非傳統IPO募資。也就是說，夢龍冰淇淋公司上市不發行新股，主要由原聯合利華股東按比例分配所得。
這種“免費分糖”的做法，一方面確保了聯合利華股東能夠分享新公司的前景，另一方面也表明聯合利華無意再為冰淇淋業務投入更多資本。聯合利華保留新公司約19.9%的少數股權，計劃在五年內逐步出售套現，用于承擔拆分成本和增強自身財務靈活性。
換言之，聯合利華為這場拆分做足了準備——既給股東送去了“冰淇淋蛋糕”，自己也留了一小塊以備不時之需。
作為獨立的新公司，夢龍冰淇淋公司定位為“全球最大純冰淇淋企業”。其業務版圖橫跨80個國家，擁有包括近300萬臺冰柜在內的龐大冷鏈資產。2024年公司營收約79億歐元，旗下囊括了全球十大冰品品牌中的五個。
正因如此，新公司初始估值體量可觀。據彭博等媒體報道，業內預計夢龍冰淇淋公司的企業價值（EV，包括債務）約在140億-150億歐元上下（折合人民幣約1400億元）。這一數字對應其2024年EBITDA約16%利潤率推算，估值倍數約為10倍出頭，略低于國際零食頭部企業的平均水平。
相較之下，全球零食企業億滋國際（Mondelez）市值達720億美元，市盈率和倍數更高。分析師指出，夢龍當前估值偏保守，反映出其增速偏慢、品類單一等風險。
值得注意的是，夢龍冰淇淋公司的上市地點也頗具看點。公司選擇將主要上市地放在阿姆斯特丹泛歐交易所，并在倫敦證券交易所和紐約證券交易所同時掛牌交易。多地上市的安排體現了其全球化雄心，也照顧了聯合利華原本的英美歐投資者基礎。
能否雙贏
夢龍冰淇淋公司的上市，正值全球資本市場對消費行業態度微妙之際。一方面，甜蜜生意自有其誘人之處：冰淇淋作為典型的“小確幸”消費，在經濟下行期往往具備一定韌性。不少投資者將其視為防御性資產，加上夢龍等品牌知名度高，具有穩定現金流和利潤率，因此對夢龍新股抱有興趣。
根據路透社報道，此前，夢龍公司發行的30億歐元公司債就獲得熱捧，訂單簿超額認購7倍，年息區間僅2.75%-4%。夢龍公司首席財務官在債券發行后表示，“市場展現出的興趣令人振奮”，為公司獨立運營提供了充足資金緩沖。債市的熱情某種程度上預示了股市的潛在需求。
但另一方面，不可忽視的是，全球“減糖風潮”正在興起，這給以甜蜜著稱的冰淇淋行業蒙上陰影。當前，從歐美到亞洲，“輕食健康”已是消費大勢，甚至連美國總統特朗普都喊出了“讓美國再次健康”（Make America Healthy Again）的口號。更具體的挑戰來自新型減重藥物GLP-1（如Ozempic、Wegovy等），它們令肥胖人群食欲下降，業界擔心會沖擊高熱量零食和甜品的銷量。
夢龍的上市時機恰逢減肥藥橫行、健康潮流盛行，不免讓市場為其前景捏一把汗。正如路透社評論所言，夢龍的上市將“考驗投資者的甜食胃口”。
初步來看，投資機構對夢龍新股持審慎樂觀態度。積極的一面在于，剝離后公司將專注冰淇淋主業，專注常被視為釋放價值的契機。
夢龍公司CEO柯睿夫（Peter ter Kulve）表示，獨立上市使公司達成“里程碑式的時刻”，未來將“更加敏捷、專注和雄心勃勃”。公司管理層規劃了明確的中期目標：通過提升效率和開源節流，實現2028-2029財年年自由現金流8億至10億歐元。
為此，夢龍啟動了一系列提振計劃，包括在未來數年削減5億歐元成本、精簡供應鏈、減少工廠浪費并引入新技術。這些舉措旨在提升利潤率，彌補從聯合利華剝離后失去的規模效應。
此外，公司還希望在“大健康”時代重新定義冰淇淋。比如，夢龍計劃將冰淇淋營銷為相對低卡路里選擇（相較餅干、薯片等），并擴張低糖或高蛋白品類，以抓住健身人群。其近期推出的Hydro：ICE柑橘味冰品主打“解渴型清爽甜點”，甚至能發出炫酷熒光，瞄準喜愛夜店派對的“健康享樂主義者”。
又如，夢龍在美國收購的高蛋白凍酸奶品牌Yasso，號稱過去五年在美銷量年均增長20%，公司計劃將其推廣至更多國家。這些創新嘗試表明，夢龍并非抱守過去的糖分與脂肪，而是在主動適應消費者口味的新風向。
綜合來看，聯合利華拆分冰淇淋業務、推動夢龍上市，是公司百年歷史上一次重要的戰略轉折。正如夢龍冰淇淋公司在上市公告中所宣稱的那樣：“生活有了冰淇淋，味道會更好”。對于拿掉冰淇淋包袱的聯合利華來說，未來發展也許也會更順利。