由于預期降低、實際持有成本較低，債權人態度逐漸發生變化。

　　新年伊始，多家房企的債務重組出現了重大進展。

　　1月9日，碧桂園披露了啟動債務重組以來的首個方案；同期，龍光發布了條款調整后的第二版方案。稍早些時日，正榮則宣布第一版債務重組方案失效，將推動新的談判。在境內債務方面，此前已完成了債務重組的融創公布了境內債券的二次整體重組方案。

　　這一輪密集債務重組行動的共同特點之一在于大力度地削債。例如碧桂園有息境外債務總額約164億美元，減債金額最多可達116億美元，大約為7成；龍光最新版的重組方案削債比例也從之前的約4成提高至近7成；融創新的境內債務重組方案則從此前的展期調整為削債，落地后削債比例也將超過50%……

　　多位受訪業內人士表示，房企新一輪重組方案化債額度的大幅提升，主要是受到當前市場行情的影響。銷售回款及資產處置是出險房企償還債務的重要資金來源，而2024年企業銷售收入減少，資產價格又不斷下降，房企現金流持續承壓，難以履行此前的重組方案。

　　中指研究院企業研究總監劉水認為，更大力度的削減債務規模有望使得房企改善資產負債表、改善信用表現、提振投資者信心，輕裝上陣，增強可持續發展潛力，在發展中尋找解決債務危機的辦法，從而促進債權回收，保護債權人、投資人利益。

　　新一輪重組高峰

　　歷時一年有余，1月9日，碧桂園推出了一份削債力度頗大的債務重組方案。

　　碧桂園為債權人提供了5個選項，包括現金回購、強制性可轉換債券、發行新債券等，其中現金回購將最少削減本金90%，而替換新債券也會削減本金約35%。

　　整體來看，截至2023年12月31日，碧桂園境外應占有息負債總額(不包括應計利息)共約164億美元，境外債務重組方案預期達成的目標之一便是最多減少債務116億美元，削債比例約為7成。

　　這一削債力度與華南房企龍光集團近期推出的第二版債務重組方案接近。1月6日，龍光發布了更新后的債務重組方案。根據最新方案，龍光提供給債權人提供的選項也大致包括現金支付、短期票據+強制可轉債、長期票據等，其中現金支付削債比例最高達85%，短期票據組合的削債比例也在6成左右。

　　整體來看，龍光境外債務的未償還本金總額約為80.38億美元，預計留債額約為24.19億美元，綜合削債約56億元，削債比例也達到7成。

　　這一削債比例和額度較此前出現了明顯提高。2024年1月時，龍光發布的第一版債務重組方案顯示，彼時其目標削債金額僅為26億-30億美元。比例大概在3-4成。而事實上，該方案在2024年7月份時已獲得超92%債權人的支持。

　　不只是龍光在債務重組的進程上出現反復，正榮也有相似的經歷。早在2023年11月時，正榮就披露了第一版債務重組方案，彼時甚至沒有進行任何本金削減。該方案在提出3個月后就獲得了超79%的債權人支持。

　　或許是很快就意識到該方案難以執行，距離債務重組完成僅一步之遙之時，正榮在2024年4月初，主動申請取消法院聆訊。而前述方案目前已失效，有接近正榮地產的內部人士向記者透露，公司將重新談帶削債條款的方案，“其他房企的談判案例會起到參照的作用”。

　　新一輪債務重組的削債力度大幅提高。正在正常推進中的方案或已落地生效的境外債務重組方案中，化債比例普遍在50%左右，例如融創削債比例約45%，旭輝的目標削債比例在50%上下。

　　相似的變化也發生在境內債務方面。此前已完成境內債務重組的融創，在2024年11月底，公布了境內債券的二次整體重組方案，對合計154億元境內公開債務進行新一輪重組，提供的選項包括現金要約收購、債轉股票、以資抵債等，如方案落地削債比例將超過50%。

　　境內債重組方案的思路從展期轉向削債，是房企債務風險出清的重要一步。國泰君安研報指出，以債務展期為主要內容的重組計劃的核心在于延后債務償還時間，但從債務規模上看， 債務壓力的緩解效果較弱；但搭配債轉股、股權轉讓等“以股換債”類的重組方案，就能夠切實地實現債務規模的削減，從而實現降杠桿。

　　債權人態度關鍵

　　多位業內人士分析，目前出險房企或直接給出大幅度削債力度的重組方案，或調整重組方案條款，提高削債比例，根源在于過去三年房地產市場延續調整趨勢，疊加出險房企自身銷售表現仍弱于大盤，導致房企償債依然面臨不確定性的風險。

　　劉水表示，房企債務重組方案多需要根據當前及未來一定時間內市場情況下企業現金流情況制定可實施的償債方案。當前市場、政策、自身資產結構等諸多因素均導致企業難以依靠現有資產盤活或經營獲取充足現金流以覆蓋債務。

　　龍光在1月初的公告中就明確提及，自美元債權人支持協議日期以來，其業務表現及預計現金流均已有所變動，而房地產行業的復蘇仍需時日，“進一步加劇了本公司的營運及債務償還壓力”，基于此，將推進新的債務重組方案。

　　一位正在推進新一輪債務重組的房企內部人士也表示，新的方案推進更大力度削債的原因就在于過去一段時間內，房企資產價值縮水的狀況、銷售表現及流動性都沒有改善。

　　“銷售回款及資產處置是出險房企未來實施境外債務重組方案中償付部分的重要資金來源。”另一華東房企內部人士分析稱，從銷售的角度來說，大部分出險房企陸續推出第一版重組方案是在2023年，當時百強房企全年銷售總額還有6萬億，2024年百強房企的銷售總額又下降了三成，出險房企銷售跌幅更甚。所以2023年初版方案基于銷售情況所作出的現金流預測將無法支撐后續償付計劃。

　　“從資產角度來說，在市場下行期，原本可以作為債務重組抵押，或處置后償債的資產價值縮水，使得房企在債務重組過程中需要通過削減更多的債務本金來平衡資產價值與債務之間的關系，從而提高削債比例。”上述華東房企內部人士稱。

　　為走出困境，出險房企紛紛選擇調整債務重組的思路。劉水認為，若房企能夠有效削減債務，將有效改善資產負債表，促進房企經營持續改善，一方面對其恢復信用表現、獲取新增融資有一定積極作用，另一方面資金面改善將有助于推進項目施工建設、項目保交付。同時，房企信用表現、交付工作順利開展也有助于提升購房者對企業的信心，從而促進銷售去化工作，形成資金鏈的良性循環。

　　不過，對于房企給出的這樣大力度削債方案，落地實現的關鍵之一在于債權人的態度。

　　華泰證券研報指出，這一方面取決于債權人是否在行業環境變化后放低預期，在近兩年來，由于房地產市場持續調整，會促使部分債權人在“不斷展期”和“削債回收殘值”中逐漸選擇后者。另一方面則是債權人的持有成本，由于出險房企的債權不斷換手，當前部分債權人的持有成本實際較低，如果新重組方案的現金回收價值更具吸引力，也會加大其通過概率。

　　目前來看，債權人的接受度相對較高。據了解，碧桂園的重組方案已收到不少債權人的表態，表示愿意長期支持公司渡過當前的難關。“債權人現在都非常理性。這次碧桂園的方案做得很務實，已經有很多債權人表示有興趣。”(作者：鄭娜)