來源：預審IPO

　　文/瑞財經 程孟瑤

　　2025年6月深圳文博會上，藍色光標（300058.SZ）的展臺被觀眾擠爆，《北京中軸線》、《千年奇遇劍門關》、《千年一序滕王閣》，其融合歷史文化與虛擬現實技術打造的“華夏漫游”沉浸式體驗系列產品，迅速成為展會焦點。

　　與此同時，一場瞄準全球市場的資本運作悄然展開，藍色光標出現在港交所IPO排隊名單中，“中國公關第一股”時隔15年，再度開啟資本市場新征程。

　　2024年，藍色光標營收創新高，實現607.97億元，同比增長15.6%，但凈利潤同比下滑365.78%，虧損2.97億元。今年前三季度，藍色光標交出一份營利高增的成績單，營收超510億，凈利潤將近2億。

　　在此前的一封公開信中，公司CEO潘飛表示，“時代與新舊交替的巨輪滾滾向前，藍色光標是守舊還是創新，是官僚僵化還是生生不息，關鍵和主動權在于我們的選擇。”

　　“All in AI”+“全球化出海2.0”+赴港IPO，藍色光標正積極尋求突破。

　　01

　　全球前十大營銷傳播公司之一

　　前三季AI驅動收入大漲三倍

　　財報顯示，今年前三季度，藍色光標實現營收510.98億元，同比增長12.49%，歸母凈利潤1.96億元，同比大增58.90%，扣非凈利潤2.27億元，增速85.53%。其中第三季度單季營收同比增長28.65%，凈利潤同比增長265.47%。

　　出海跨境營銷服務是藍色光標的王牌業務。2024年，藍色光標對外宣稱并啟動“全球化出海2.0”戰略，當年年底，藍色光標已經在美國、新加坡、日本、荷蘭、加拿大、沙特、越南、泰國、巴西等9個國家完成海外本土辦公室布局。

　　2022年-2024年（簡稱：報告期），藍色光標營業收入分別為366.83億元、526.16億元、607.97億元，復合年增長率達28.7%，其中七成以上來自出海跨境營銷服務貢獻。期內，公司出海跨境營銷服務收入從263.70億元增至483.33億元，復合年增長率達35.4%，業務范圍觸達全球近200個國家和地區。

　　據弗若斯特沙利文資料，按2024年收入計，藍色光標是中國最大的出海跨境營銷服務提供商，亦為全球前十大營銷傳播公司中唯一一家中國企業，服務著100多家世界500強企業和3000多個品牌客戶，幾乎壟斷了中國企業出海的頂級流量入口。

　　今年上半年，藍色光標出海業務繼續發力，實現營收270.05億元，在總營收中占比高達83.45%，不僅是中國企業在Meta、Google、TikTok等海外平臺投放廣告的超級代理商，而且是Google中國區唯一“全球超級合作伙伴”（Google Premier Partner），與Google廣告生態深度綁定，近期其BlueAI平臺接入Gemini 3的多模態能力，合作進一步加深。

　　不過，讓人無法忽視的是，其出海跨境營銷服務利潤較低，各期毛利率僅僅只有1.5%、1.7%、1.7%，受此影響，藍色光標綜合毛利率持續下滑，各期分別為4.7%、3.4%、2.5%。

　　居高不下的銷售成本是平臺代理業務的通病，高度透明的價格機制下，藍色光標利潤空間被持續壓縮。

　　報告期各期，藍色光標的銷售成本分別349.75億元、508.27億元、593.67億元，其中媒體成本占同期銷售成本的96.1%、97.7%、97.7%，是銷售成本中的最大組成部分。

　　同期，藍色光標凈利潤分別為-21.77億元、1.12億元、-2.97億元，累計虧損23.62億元。報告期內，藍色光標的銷售費用幾乎是研發費用10倍。

　　2025年上半年，藍色光標公司毛利率為2.83%，同比下降0.13個百分點；凈利率為0.29%，較上年同期下降0.29個百分點。

　　今年上半年，公司期間費用為7.01億元，較上年同期減少5213.55萬元；期間費用率為2.17%，較上年同期下降0.27個百分點。其中，銷售費用同比減少8.92%，管理費用同比減少8.03%，研發費用同比增長29.55%，財務費用同比增長3.32%。

　　為突破利潤瓶頸，提升毛利率，2023年，藍色光標發布了“All in AI”戰略，意圖以AI為核心，重構業務，推動業務增長。潘飛表示，未來藍色光標將有70-80%收入來自AI重構。

　　2023年初，ChatGPT席卷全球時，創始人趙文權在董事會上提出“未來三年利潤歸零，全部投入AI”的方案。當時藍色光標剛走出并購后遺癥，凈利潤回正。

　　2024年，藍色光標15.30億元毛利潤中，由AI驅動的毛利約12億元，占比接近80%，其自研BlueAI模型已覆蓋95%的營銷場景，孵化137個AI Agent，為各行各業的約600家客戶累計打造超1，500個AI驅動的營銷項目，2024年，其各AI模型調用約429億token，反映出高頻模型交互及海量處理量。

　　2025年前三季度，藍色光標AI驅動收入24.7億元，同比大漲310%，毛利率超40%，遠超傳統代理業務的2.66%。藍色光標表示，將繼續貫徹“All in AI”戰略，以AI Native的底層邏輯重塑商業模式、服務流程、組織架構與文化，推動公司全面向AI營銷科技公司轉型。

　　截止9月30日，藍色光標貨幣資金40.88億元，短期借款19.20億元，一年內到期的非流動負債7105.07萬元，償債壓力較小。

　　同期，藍色光標負債規模達到163.44億元，負債率67.63%，高于同行業務相近的易點天下（301171.SZ）的39.85%，天娛數科（002354.SZ）的32.83%。

　　02

　　股東總數環比下降

　　孫陶然、拉卡拉減持

　　營收增長數據優異，但市場似乎對其AI業務的真實盈利能力和長期發展前景存在分歧。

　　wind數據顯示，今年三季度，藍色光標股東總戶數環比下降7.71%，連續2個季度下降。截止9月30日，前十大流通股東合計持股5.14億股，占總流通股比例為14.78%，環比下跌0.68個百分點，拉卡拉、易方達等股東均有減持。

　　截止9月30日，藍色光標A股股東中，創始人趙文權作為單一最大股東持股3.9%，其所持1.4億股股份中，約有3219.66萬股因個人融資安排被質押，6300萬股因涉及其本人與多名獨立第三方的司法程序被司法凍結。

　　趙文權之后，拉卡拉以3.75%的持股位列第一大外部股東。招股書顯示，拉卡拉的創始人孫陶然不僅是藍色光標創立時的六名實益擁有人之一，其本人于2008年1月-2016年5月、2018年4月-2020年5月、2022年1月-2023年5月期間，為藍色光標前任董事。

　　2020年4月，孫陶然和趙文權簽署了一份一致行動協議，孫陶然委托趙文權行使表決權，不過這份協議隨著孫陶然的個人理財、減持股權、離任董事等安排，于2023年8月終止。

　　可以明確的是，2023年藍色光標中報發布時，趙文權和孫陶然還作為關聯方或一致行動人，合計持有藍色光標當時7.25%股份，到了2023年年報披露時，兩人一致行動人關系解除，之后，孫陶然實際控制的拉卡拉一度成為藍色光標第一大股東，持股4.19%，趙文權和孫陶然分別持股4.02%、3.24%。

　　2024年下半年，孫陶然減持2526.8萬股藍色光標，又在2025年一季度，再次減持1601.00萬股，持股比例降至1.53%。拉卡拉也在今年3季度減持454.53萬股藍色光標。

　　03

　　北大校友聯手創業

　　清華學子鼎力加盟

　　孫陶然和拉卡拉的連續減持，不經讓人想起2018年藍色光標另外三位創始人組團“撤退”。這三位股東原本與趙文權、孫陶然組成藍色光標的共同控制人，藍色光標上市前，五位聯合創始人合計持有股本37612865，占創業板發行前及上市前總股本的62.69%；上市后，依然合計持股47.02%，但此番赴港，藍色光標表示，趙文權與任何其他股東并無訂立一致行動安排或投票代理權安排。

　　在藍色光標近30年的商業版圖里，今年54歲的趙文權被視為核心人物。1996年7月，下崗待業中趙文權帶著四名小伙伴蝸居寫字樓成立了藍色光標市場，這四名小伙伴分別是“創業教父”孫陶然，聯想許志平，長城電腦陳良華，連邦軟件吳鐵。出于對公關行業前景的直覺5人各拿出5萬元，合伙成立了藍色光標市場，人均持股20%。

　　趙文權和孫陶然是北京大學同級同學，一個學政治、一個學經濟；許志平、陳良華、吳鐵是同齡人，比兩人大8歲。許志平、陳良華也是北大同學，一起就讀計算機專業；吳鐵則是唯一一個財務背景出身的人，因此被4人推舉為董事長，但不參與公司運營。沒有工作的趙文權被任命為首任總經理，承擔起了公司日常管理和運營的重任。

　　利用各自在IT行業的人脈，成立的前7年，藍色光標市場只做IT行業的公關業務，在國內互聯網浪潮下，藍色光標發展很輕松，品牌知名度與經營規模持續成長。

　　1999年，藍色光標市場在完成首次3年規劃后，趙文權覺得在公關行業做得太久，于是辭掉了藍標總經理之職，與吳鐵合伙創辦了雅寶網，并擔任首席運營官。接替趙文權的是原長城電腦副總經理高鵬，其出身于清華大學計算機系，通過購買股份成為與其他5人同等地位的股東。6人共同組成了藍色光標成立時的六名實益擁有人。

　　2002年，趙文權重返藍色光標市場，公司業務也不再局限于IT領域，11月藍色光標數碼成立，6人平分了全部股權，由高鵬與另一位獨立第三方擔任藍色光標數碼的初始注冊股東，分別持股80%、20%股權。藍色光標數碼就是上市公司藍色光標的前身，藍色光標品牌歷史可追溯至1996年成立的藍色光標市場。

　　新的業務版圖下，藍色光標業績出現較快增長，2004年其營收增長將近100%，2010年2月，藍色光標成功登陸資本市場，發展迎來轉折，趙文權在經歷了14年的創業之后，迎來人生高光時刻，但5位初始創始人對公司未來卻出現了分歧。

　　04

　　三位創始人組團退出

　　聯想殺入資本局

　　2016年3月，五方終止一致行動人關系，藍色光標實控人變更為趙文權一人，其余四人將投票權委托給趙文權，此時趙文權仍享有股份對應的27.67%表決權。

　　2018年1月，許志平、陳良華、吳鐵與西藏耀旺網絡科技有限公司（簡稱：西藏耀旺）簽訂股份轉讓協議，以7元/股價格分別向西藏耀旺協議轉讓各自直接持有的4411萬股藍色光標，合計13233萬股（占公司總股本的5.98%），合計變現9.26億元。

　　轉讓完成后，許志平、陳良華、吳鐵在藍色光標的持股比例均下調至5%以下，不再是“重要股東”。三位核心創始人不約而同地開始調整個人資產配置，通過減持股份、質押融資等方式逐步抽離，監管層一度發函問詢資金流向與業務穩定性，也讓外界對藍色光標的未來走向充滿猜測。

　　這筆交易更讓人在意的是，聯想控股和孫陶然成為了最終受益方。交易完成后，西藏耀旺對藍色光標的持股比例從2.59%增加到8.57%，超過了趙文權，成為藍色光標第一大單一股東。

　　公開信息顯示，西藏耀旺由西藏考拉科技發展有限公司（簡稱：西藏考拉）持股100%，持股比例33%；聯想控股通過西藏考拉和融科物業間接合計持有西藏耀旺48%的股份。孫陶然在2023年12月卸任西藏考拉的法人一職，由王成接任。

　　2021年5月，拉卡拉以9.14億元價格，受讓西藏耀旺所持有藍色光標1.44億股，成為藍色光標第二大股東。對于聯想控股和孫陶然來說，由拉卡拉收購西藏耀旺所持的部分股份，既沒有失去對藍色光標的控制，又成功變現9.14億元。

　　此外，公開報道顯示，聯想集團早在1998年就成為了藍色光標的大客戶，藍色光標更是很多年里一半以上的營收來自于聯想集團。

　　附：藍色光標上市發行有關中介機構清單

　　聯席保薦人：華泰金融控股（香港）有限公司|國泰君安融資有限公司|華興證券（香港）有限公司

　　法律顧問：普衡律師事務所|北京市通商律師事務所

　　核數師兼申報會計師：天職香港會計師事務所有限公司