本文作者為創金合信基金首席經濟學家魏鳳春

　　上期首席視點從周期的視角對2026年的資產配置進行了梳理，基本的結論是：1）周期共振優先：聚焦康波與朱格拉周期共振的新質生產力賽道，把握長期趨勢性機會；2）防守底倉筑牢：以低利率環境下的優質固收資產為壓艙石，對沖庫存周期探底風險；3）結構優于總量：規避房地產調整與傳統產能出清領域，擁抱政策引導+技術迭代的結構性紅利。

　　具體而言，當以周期共振為錨，秉持“戰略聚焦新動能、戰術攻守兼備”邏輯。整體可采用多元策略，繼續紅利低波動資產打底，用科技與高端制造賽道捕捉長期成長收益，在周期輪動中平衡風險與確定性。

　　對這一配置，投資者未必完全同意，分歧點有三：一是債券的配置價值還在不在？二是，紅利資產在啞鈴策略中的定位和職能是不是需要變化？三是，投資者共識是風險資產的收益來源于AI+，2025年+的是上游的有色等，2026年+的是什么呢？

　　一、策略實施的基本規則

　　每到年底，對于下一年的策略實施都應該有一些清晰的規劃。當然也有不同的觀點，認為策略是應對的藝術，見招拆招才是策略的真諦。但這一看法違背了策略的本意，所謂的見招拆招是基于之前研究和規劃的應激反應，不可能運用新的更有效的方法來應對。策略是“謀”和“動”的平衡，知行合一是最高的境界。

　　從謀的角度看，對資產定價基本規律的認知是必要的，但遠遠不夠，這些認知往往是對過去常識的總結，策略要做的是對未來的定價，定價當否只有事后才能確認。雖然投資者認可均值回歸，但今河之水，已非往昔之流，特別是產業的演化，在制度與技術的加持下已然改變了經濟的形態，刻舟求劍往往得非所愿。不僅如此，投資的核心是交易，AI時代信息的不對稱基本消除，交易的時間極快，交易的空間瞬間打開。同樣的信息一旦被共同認知，“羊群效應”立馬會放大。為什么會產生羊群效應？本質的問題是搭便車心理難以改變，不用去費力創新，復制和模仿就可以穩穩獲利，何樂而不為呢？這種局面下反而是越思考越容易陷入“多謀而寡動”的循環。

　　從動的角度看，對風險和收益的權衡是第一位的，“不賠錢就是賺錢”的原則，要求第一動作是投資的紀律，特別是對風險處理的紀律性。第二動作才是對收益的布局，這是大家最熱衷的內容，集中在配置和擇時兩個方面。配置的核心是從收益的來源出發，也就是主導產業是配置的核心，這是基礎因子的功課。擇時的核心主要從增強因子進行操作，資產比價、估值、情緒、集中度等是投資者熟悉的內容。

　　概括起來講，資產管理中策略的本質是基于資產特性、風險偏好與市場周期，在收益性、流動性、安全性之間尋求動態平衡的系統化方案。其核心是通過資產配置、標的篩選、倉位管控與再平衡，將模糊的財富目標轉化為可執行的操作框架，同時對沖市場波動，實現長期穩健的資產增值。

　　二、2025年策略回顧

　　策略是動態的，也是連續的，從2025年的策略實施中，我們能有什么收獲呢？

　　1、風險溢價重構：資產重估的核心推力

　　如我們多次強調的那樣，2025年資產配置最大的變局來自于風險溢價的改變。中美關稅博弈進入均衡階段，風險溢價從“沖突溢價”轉向“修復溢價”。中國資產估值錨因外部約束邊際緩和而重置，準平準基金通過界定市場底線、穩定預期，成為風險溢價下行的關鍵變量。其核心功能在于消解不確定性折價，為資產價值重估提供安全墊，契合“任責而非任勢”的博弈邏輯。

　　2、產業主線明晰：AI+引領的結構性機會

　　主導產業迭代進入質變期，AI+作為技術賦能核心，貫穿制造、服務、科技等領域。其邏輯并非單一賽道炒作，而是通過重構生產效率、需求場景，形成可落地的產業紅利鏈條。相較于分散布局，聚焦AI+產業鏈核心環節，更能把握產業更替中的結構性收益，契合過渡期資產定價邏輯。

　　3、資金環境支撐：充裕流動性的基礎作用

　　充裕的資金構成策略實施的底層條件。無風險利率下行打開估值空間，資產荒背景下，資金向高確定性、高成長性領域集中的趨勢強化。資金成本優勢不僅降低配置門檻，更通過杠桿效應放大優質資產收益，是系統性收益的重要來源。

　　4、敘事催化交易：啞鈴策略的敘事延伸

　　宏大敘事為資產定價提供催化，黃金與AI的啞鈴策略是典型范式。黃金錨定地緣風險與貨幣寬松敘事，AI承載技術革命與產業升級敘事，二者形成風險-收益的對沖平衡。這種配置并非簡單資產組合，而是敘事交易的擴大化，通過雙主線覆蓋不確定性中的雙重機會，延續2024年啞鈴策略的進階邏輯。

　　5、工具效率升級：ETF 的加速器功能

　　ETF成為智能化時代策略落地的核心工具。其低成本、高流動性、廣覆蓋特性，適配多元資產配置需求，實現從單一資產到系統配置的高效轉化。通過ETF對接大類資產、行業賽道，既能分散非系統性風險，又能精準捕捉細分領域機會，是策略實施效率的關鍵提升器。

　　概括來講，2025年有效策略的本質，是在風險溢價重構的背景下，以充裕資金為基礎，依托AI+產業主線，通過敘事催化的啞鈴配置，借助ETF工具實現系統性收益，契合我們一直堅持的“配置優先、擇時為輔、工具賦能”的核心框架的邏輯。

　　三、2026年資產配置策略

　　（一）2026年策略的因子分解

　　1、風險溢價重構：中國資產重估的邊界錨定

　　隨著中國推出“十五五”規劃，美國對全球競爭策略的調整和中美關系的重新定位，中美博弈進入“經濟領域聚焦期”，風險擴散邊界被系統性壓制。這意味著外部沖突從多元維度收縮至經濟競爭核心，地緣溢價對資產定價的擾動弱化。因此，中國資產風險溢價延續下行趨勢，比較優勢在全球資本再配置中凸顯。同時2025年的邏輯繼續有效：準平準基金奠定的預期底線與制度性開放紅利形成共振，進一步夯實資產重估基礎，契合安全資產的全球配置邏輯。

　　2、流動性格局切換：從充裕到結構性適配

　　在11月25日首席視點《流動性充裕局面的改變》中提到，隨著跨周期與逆周期調節的協同發力，2026 年流動性充裕度或弱于2025年。具體而言，貨幣供給從總量寬松轉向結構性精準滴灌，中央政府成為加杠桿核心主體。流動性不再是資產定價的主導因子，資金向高確定性領域集中的趨勢強化，倒逼配置邏輯從“水漲船高”轉向“優中選優”。

　　3、通脹與盈利共振：票息策略的基準價值凸顯

　　從公開的信息看，2025年PPI與CPI呈同步上行態勢已經成為共識。據此，名義GDP增速抬升打開企業盈利（ROE）空間，從而使得盈利修復成為資產定價的核心錨，債券市場面臨加杠桿與久期提升的雙重壓制。票息策略憑借穩健收益特性，成為大類資產配置的基準選擇，適配“低波動、高確定性”的配置需求。固定收益類資產的價值回歸，本質是盈利周期對金融資產定價的再校準，債券的名字還是叫固定收益。

　　4、總量弱化與結構強化：財政調節的平衡邏輯

　　首席視點一貫的邏輯是：經濟總量對資產配置的牽引作用持續減弱，結構性機會成為核心抓手。從剛剛召開的中共中央政治局會議可以大致推測，即將召開的中央經濟工作會議的精神和措施，財政政策的力度會大于貨幣政策。積極財政政策聚焦經濟穩定與社會穩定的動態平衡，拒絕“強刺激”式干預。財政政策發力側重民生保障與基礎領域補短板，央行不額外釋放超額流動性。因此，配置重心需從總量博弈轉向細分賽道，契合轉型期經濟的結構分化特征。

　　5、敘事退潮與盈利歸核：主導產業的驅動力切換

　　相比2025年，2026年的敘事交易或大幅弱化，市場定價從“預期透支”回歸“盈利兌現”。主導產業邏輯延續，但核心驅動力將完成從流動性驅動到盈利驅動的關鍵轉換。產業選擇的核心標尺從“賽道故事”轉向“盈利驗證”，業績確定性成為估值錨定的核心依據，即：生產資本扎根實體、金融資本回歸價值。

　　6、啞鈴策略進化：向中游集中的結構性機遇

　　2025年啞鈴策略是極端的兩端張揚，中間塌陷。2025年配置標的從兩極向中間收斂，中游產業成為核心配置方向。一江春水向中游，理由如下：

　　1）“反內卷”政策持續約束供給，中游投資增速低于需求增速的格局率先形成。

　　2）中游海外收入與盈利占比提升，賦予中游產業更強的景氣獨立性，對沖內外需波動風險。

　　3）AI全球資本開支擴張與國內科技自立自強形成共振，中游制造率先受益于技術革命賦能。

　　概括看，盈利能力修復與ROE率先回升，使中游成為啞鈴策略的核心錨點，契合朱格拉周期復蘇初期的產業邏輯。

　　（二）2026年資產配置結論：錨定盈利、聚焦中游、工具適配

　　2026年資產配置的有效性根植于“風險溢價下行、盈利上行、結構分化” 的三重共振。具體而言：

　　1、大類資產層面，票息策略打底，權益資產聚焦中游制造與科技賦能賽道。

　　2、行業選擇需緊扣三大維度：盈利修復確定性、海外業務占比、技術革新適配度。

　　3、ETF等工具仍為策略實施的高效載體，助力捕捉細分領域結構性機會。

　　4、策略實施中，努力淡化敘事交易的羊群效應。

　　整體配置邏輯契合我們一直堅持的“周期共振為錨、戰略聚焦新動能、戰術攻守兼備”的核心框架，在不確定性中錨定盈利確定性，在結構分化中把握中游產業的稀缺價值。