年末重整股密集除權(quán) 填權(quán)“神話”或難再現(xiàn)

2025年上市公司重整即將收官，14家已經(jīng)獲得法院受理重整的上市公司陸續(xù)進(jìn)入重整計劃執(zhí)行階段。由于在重整過程中資本公積轉(zhuǎn)增股本是普遍采用的方案，且轉(zhuǎn)增比例往往較高，由此引發(fā)的股票除權(quán)風(fēng)險也隨之顯現(xiàn)。

近日，多家上市公司發(fā)布了股價大幅度向下除權(quán)的風(fēng)險提示公告，投資者有可能面臨“重整成功，持倉市值反而縮水”的情況。

業(yè)內(nèi)人士表示，今年14家拿到重整“路條”的上市公司，絕大多數(shù)的股價都將向下除權(quán)，至于除權(quán)后能否出現(xiàn)填權(quán)行情，不同個案間的差異顯著。對投資者而言，需要聚焦重整方案細(xì)節(jié)與公司基本面改善潛力，理性評估自身風(fēng)險承受能力，不盲目跟風(fēng)追高重整概念股。

重整股除權(quán)密集來襲

截至12月11日，*ST東易、*ST煉石、*ST寧科（維權(quán)）、*ST三圣（維權(quán)）、*ST交投、*ST名家已先后發(fā)布股價向下除權(quán)的風(fēng)險提示公告，其中*ST金剛、*ST煉石、*ST三圣、*ST寧科已經(jīng)除權(quán)。

從除權(quán)后的股價下調(diào)幅度看，*ST金剛較除權(quán)前收盤價下調(diào)了11.94%，*ST煉石下調(diào)5.52%，*ST三圣下調(diào)4.33%，*ST寧科下調(diào)29.70%。

業(yè)內(nèi)人士介紹，重整過程中的除權(quán)與上市公司常規(guī)送轉(zhuǎn)雖都涉及股價調(diào)整與股本變動，但核心差異在于，重整中的轉(zhuǎn)增股份通常不向原股東分配，而是專門用于抵償公司債務(wù)或由重整投資人低價受讓。由于原股東持股數(shù)量未發(fā)生變化，總股本卻因轉(zhuǎn)增大幅擴(kuò)張，因此除權(quán)之后，投資者可能面臨“重整成功，持倉市值反而縮水”的情況。

滬深交易所2025年新修訂的破產(chǎn)重整相關(guān)事項指引，從制度層面規(guī)范了除權(quán)操作。上市公司破產(chǎn)重整程序中涉及權(quán)益調(diào)整方案的，需按規(guī)定對股票作除權(quán)（息）處理；僅當(dāng)權(quán)益調(diào)整方案約定的轉(zhuǎn)增股份價格高于上市公司股票價格時，可對其股票不作除權(quán)（息）處理。

據(jù)介紹，重整除權(quán)（息）參考價的計算公式為：除權(quán)參考價=（前收盤價格×轉(zhuǎn)增前總股本+公司股份抵償公司債務(wù)的金額+重整投資人受讓轉(zhuǎn)增股份支付的現(xiàn)金）÷（轉(zhuǎn)增前總股本+抵償上市公司債務(wù)轉(zhuǎn)增的股份數(shù)+重整投資人受讓的轉(zhuǎn)增股份數(shù)+向原股東分配導(dǎo)致股份增加數(shù)）。

不同重整案例中，重整投資人支付對價、轉(zhuǎn)增股份比例、債務(wù)清償方式等情況存在差異，導(dǎo)致上市公司是否除權(quán)以及除權(quán)折扣率均存在較大不同。

回顧2024年的重整市場，11家重整申請獲法院受理的上市公司中，有5家未對股票實施除權(quán)處理；另有6家公司進(jìn)行了除權(quán)操作。

具體來看，*ST花王除權(quán)前收盤價為15.39元/股，調(diào)整后的除權(quán)參考價為8.28元/股，下調(diào)幅度達(dá)46.20%；ST通脈（維權(quán)）除權(quán)前收盤價10.83元/股，除權(quán)參考價7.48元/股，下調(diào)30.93%；有棵樹除權(quán)前收盤價6.29元/股，除權(quán)參考價4.79元/股，下調(diào)23.85%；紅太陽除權(quán)前收盤價10.10元/股，除權(quán)參考價9.07元/股，下調(diào)10.20%。

有投行人士表示，除權(quán)是公司實施資本公積轉(zhuǎn)增股本后，根據(jù)轉(zhuǎn)增股本均價與除權(quán)前收盤價計算開盤價的自然結(jié)果，這一過程與重整方案的設(shè)計密切相關(guān)。“產(chǎn)業(yè)投資人、財務(wù)投資人的入股價格、轉(zhuǎn)增股本數(shù)量、以股抵債金額以及二級市場股價，都會影響公司是否除權(quán)以及除權(quán)下調(diào)幅度。”

具體來看：二級市場股價與重整投資人入股價格的價差越大，除權(quán)幅度越明顯；而以股抵債的金額越高，除權(quán)帶來的沖擊則相對越小。

受除權(quán)預(yù)期及價差因素影響，近期多只股價與重整投資人入股價格差距較為懸殊的股票持續(xù)下跌。*ST東易于11月19日晚發(fā)布“股價可能較大幅度向下除權(quán)”的風(fēng)險提示公告后，股價連續(xù)多個交易日跌停，從11月19日的18.54元/股跌至12月10日的10.24元/股，區(qū)間跌幅達(dá)44.77%；*ST亞太近6個交易日內(nèi)4次跌停；*ST名家自11月高點下跌逾20%。

填權(quán)“神話”難以復(fù)制

值得注意的是，部分投資者對重整上市公司的期待，源于往年除權(quán)后的填權(quán)行情，尤其是實達(dá)集團(tuán)（維權(quán)）曾上演的填權(quán)“神話”，至今仍被不少投資者奉為追捧重整股的“信仰”。

2022年2月，實達(dá)集團(tuán)實施除權(quán)，除權(quán)前收盤價為2.86元/股，調(diào)整后的除權(quán)參考價僅1.23元/股，下調(diào)幅度高達(dá)56.99%。但該股除權(quán)后開啟了瘋狂的填權(quán)行情，在35個交易日內(nèi)斬獲33個漲停，股價最高漲至6.86元/股，區(qū)間漲幅高達(dá)500%。

但從近年來的實際案例看，填權(quán)行情也并非重整股的必然結(jié)果，反而可能暗藏大幅回調(diào)風(fēng)險。2024年重整除權(quán)公司中，紅太陽除權(quán)后連續(xù)8個交易日跌停，投資者幾乎沒有出逃機(jī)會；ST通脈除權(quán)后雖連續(xù)6個交易日漲停，卻未完成填權(quán)便開啟持續(xù)下跌；*ST花王除權(quán)前已出現(xiàn)4個漲停的搶權(quán)行情，除權(quán)后曾連續(xù)9個交易日漲停，股價最高觸及13.40元/股，接近除權(quán)前水平，但受資產(chǎn)注入不及預(yù)期影響，后續(xù)股價持續(xù)走低，最低跌至4.15元/股。

2025年4家重整除權(quán)的公司中，*ST三圣未能填權(quán)，*ST寧科12月11日復(fù)牌漲停，后續(xù)能否填權(quán)有待觀察。而*ST金剛、*ST煉石實現(xiàn)短期填權(quán)：*ST金剛除權(quán)前收盤價14.83元/股，除權(quán)參考價13.06元/股，除權(quán)當(dāng)日最高漲至15.67元/股；*ST煉石除權(quán)前收盤價8.52元/股，除權(quán)參考價8.05元/股，截至12月10日收盤價達(dá)9.23元/股。

不過*ST金剛、*ST煉石2025年全年漲幅平平——截至12月11日，*ST金剛漲3.84%，*ST煉石漲1.47%，均未跑贏大盤。

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，破產(chǎn)重整的核心意義不僅是清償債務(wù)，更在于產(chǎn)業(yè)投資人的賦能，能否讓公司擺脫經(jīng)營困境、重獲持續(xù)盈利能力?！叭艄局卣麅H停留在債務(wù)清償層面，核心業(yè)務(wù)未發(fā)生實質(zhì)性變革，缺乏持續(xù)盈利的核心支撐，那么盲目寄望于填權(quán)行情，本質(zhì)上無異于脫離價值基礎(chǔ)的賭徒式投機(jī)?！?/p>

安徽皖大律師事務(wù)所創(chuàng)始人范士明表示，由于重整周期普遍較長，多數(shù)公司在重整過程中已經(jīng)歷過一輪炒作，重整預(yù)期往往提前被股價充分反映。因此只有當(dāng)公司重整后基本面能得到實質(zhì)性改善，有望形成持續(xù)盈利能力，才有可能支撐填權(quán)行情持續(xù)，否則即使短期填權(quán)后仍會回歸價值本源。