僅時隔3個月，陜汽集團于今年9月份眾多上市方案中，重新選定借殼博通股份上市的道路就被再度證明“走不通”。

　　日前，博通股份的一紙公告，將擬通過資產(chǎn)重組陜西汽車控股集團有限公司（下稱“陜汽控股”）下屬控股子公司陜西汽車集團有限責任公司（下稱“陜汽集團”）100%股權的重組計劃畫上句號。而后，于12月2日復牌的博通股份一路下跌，連續(xù)3個交易日內(nèi)收盤價格跌幅偏離值累計高達20%。

　　“這次重組是在中介機構的盡職調(diào)查過程中宣告停止的，還沒有遞交董事會討論，也沒有到提交證監(jiān)會階段。”12月16日，有陜汽集團內(nèi)部相關人士對《華夏時報》記者透露。

　　事實上，這已經(jīng)是博通股份第二次籌劃與陜汽集團重組。2013年8月，博通股份曾披露與陜汽集團的資產(chǎn)重組預案，但重組進程在今年2月宣布終止。

　　陜汽集團整體上市為何再度失敗？而接下來，陜汽集團整體上市的未來之路又將如何開啟？在同一位置連續(xù)兩次跌倒，在很大程度上將陜汽集團的上市征程變得更加坎坷。

　　第二次跌倒

　　真正現(xiàn)實中的陜汽集團整體上市之路，比其預料的更加艱難。

　　“陜汽集團的整體上市有望在明年二季度前完成。”今年9月，陜汽集團決定重新借殼博通股份時，一位接近陜汽集團的知情人士在接受本報記者采訪時，首次透露陜汽集團整體上市目標時間節(jié)點信息。而在現(xiàn)在看來，陜汽集團對整體上市之路的判斷似乎過于樂觀。

　　2013年8月，博通股份首度披露與陜汽集團的重組預案，并宣布公司擬以資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式，向陜汽控股等9家股東購買陜汽集團100%的股權，標的資產(chǎn)預估值約為30.83億元。

　　不過，歷經(jīng)6個月后，重組進程在今年2月份宣布終止。而后，陜汽集團又用了6個月時間，在多個方案中重新考量，包括IPO或借殼，A股、H股或A+H股。另據(jù)本報記者了解，彼時陜汽集團借殼上市的殼資源上，除博通股份外，仍有3家備選。

　　而在長達半年時間的方案甄選后，陜汽集團決定重新選擇借殼博通股份。今年9月2日，博通股份再度宣布，因籌劃重大資產(chǎn)重組事項緊急停牌。并宣布資產(chǎn)重組交易對方仍擬為陜汽控股，重組的置入資產(chǎn)擬為陜汽控股下屬控股子公司陜汽集團100%的股權。

　　在陜汽集團看來，借殼博通股份是其中可行性最高的路徑。陜汽控股投資和資本運營總監(jiān)兼證券部部長張育安在接受本報記者采訪時透露，之所以再度選擇重組博通股份，是考慮到要盡快實現(xiàn)集團資產(chǎn)整體上市，地方經(jīng)濟發(fā)展、政策環(huán)境和重組進程上溝通的便利性也是一部分原因。“陜汽集團與博通股份同是陜西轄區(qū)企業(yè)，而此前方案備選中的其他3家殼資源企業(yè)不在陜西地區(qū)。”

　　遺憾的是11月28日，僅僅籌劃3個月的第二次重組計劃再次宣告終止。與此同時，博通股份公開承諾6個月內(nèi)不再規(guī)劃重大資產(chǎn)重組事項。“上一次重組終止是由于陜汽控股對陜汽集團資產(chǎn)進行調(diào)整，導致在6個月內(nèi)無法發(fā)出召開股東大會通知而終止。本次重組是由各方中介機構對借殼主體陜汽集團進行了詳細的盡職調(diào)查，按照《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》的規(guī)定判斷尚不完全符合。”參與博通股份與陜汽集團重組項目的獨立財務顧問于洋透露。

　　股權掣肘？

　　在很多業(yè)內(nèi)人士看來，在兩次謀求整體上市過程中，似乎都未能繞開一個關鍵問題：陜重汽股權瓶頸——陜汽集團核心利潤來源于陜重汽，而陜重汽的控股權在占比51%的濰柴動力手中的關鍵事實。

　　而在博通股份重組陜汽集團的終止公告中，“尚不能完全符合規(guī)定”的關鍵原因也的確是“股權結構的特殊性”問題。據(jù)本報記者了解，《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》中規(guī)定，發(fā)行人最近一個會計年度營收或凈利潤關聯(lián)方不得存在重大依賴。與此同時，“發(fā)行人最近一個會計年度的凈利潤主要來自合并財務報表范圍以外的投資收益”也被視為影響持續(xù)盈利能力的情形之一。由于陜重汽的股權比例中，陜汽集團只占有49%股權比例未能實現(xiàn)控股，因此陜重汽對陜汽集團的利潤貢獻方式只能計提為投資收益，而無法合并到主營業(yè)務收入之中。

　　不可否認的是，陜重汽的股權問題，恰恰是最不可能改變的一點。“股權比例的問題不僅是兩家公司，更是兩家公司背后兩地政府之間的博弈，已經(jīng)在多年運營模式之中形成平衡點，不會輕易做出退讓。”證券分析師曹鶴表示。

　　這一點，陜汽方面心知肚明。“在整個上市方案推進過程中，從來沒有考慮過改變股權結構。”張育安坦言。

　　除“股權特殊性”的歷史原因外，陜汽集團滿足借殼上市的所有其他條件。“諸如最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元；最近3個會計年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額累計超過人民幣5000萬元；最近一期末無形資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的比例不高于20%，以及最近一期末不存在未彌補虧損等等諸多硬性且有明確數(shù)字的上市條件中，陜汽集團都是完全滿足的。”有接近陜汽集團整體上市項目的知情人士告訴本報記者。

　　而在投資收益方面，如何斷定是否屬于“重大依賴”？投資收益占比對公司的持續(xù)盈利能力的影響如何判斷？這一比重又該如何認定？在上述關鍵數(shù)據(jù)上，現(xiàn)有的規(guī)定中并沒有明確的數(shù)量化指標。“投資收益對持續(xù)盈利能力的影響該如何判定，60%、50%，還是30%更合適？不同的人、不同的行業(yè)、不同的項目都不盡相同。”張育安坦言，“這個比例和數(shù)據(jù)從沒有細化到一個非常明確的界限。”

　　重啟征程

　　第二次重組失敗并不是句點，陜汽集團整體上市之路仍在艱難之中繼續(xù)向前。

　　“目前我們新的上市方案正在謹慎選擇和重新論證，會更多從投資人權益保障、方案可行性、時間成本、資產(chǎn)處置等多角度綜合考慮。”張育安對本報記者透露，“與借殼方式相比，在相同條件下，IPO路徑是首選。”

　　“陜汽在上市過程中一直不希望通過‘湊標準’去‘達標準’。”在張育安看來，這也是陜汽集團從未考慮通過改變陜重汽股比滿足審核標準的原因之一。也因如此，陜汽集團轉而選擇了一條，“通過企業(yè)轉型升級，做大集團后市場服務業(yè)務滿足整體上市要求”的荊棘之路。

　　陜汽集團對整體上市的信心還在于，在不改變及無法改變陜重汽股權比例問題的前提下，大力推進服務型制造戰(zhàn)略轉型——大力發(fā)展供應鏈物流、汽車金融、車聯(lián)網(wǎng)信息服務等重卡業(yè)務之外的其他業(yè)務，削弱陜汽集團對陜重汽的盈利能力依賴。

　　“陜汽集團已經(jīng)成立德銀融資搭建融資租賃業(yè)務、開展車聯(lián)網(wǎng)等后勤支持業(yè)務平臺，與其他大型企業(yè)合作成立新能源物流公司，并加大對新能源汽車的研發(fā)布局，新能源汽車基金、汽車產(chǎn)業(yè)基金的陸續(xù)成立運作為陜汽戰(zhàn)略轉型提供催化和雙輪驅(qū)動。”張育安對本報記者介紹。而截至目前，通過大力實施培育新的增長點，上述戰(zhàn)略轉型的效果已經(jīng)十分明顯——來源于陜重汽的投資收益占比已由2011年度的99.66%下降至2014年1-6月的62.10%。而這樣的成績，在陜汽集團的計劃表中已提前3年完成原定目標。在此之前，陜汽集團曾計劃到2017年，除重卡業(yè)務外的其他業(yè)務比重提升至30%以上。“未來隨著后市場服務的不斷發(fā)展，投資收益占比較高的情況還將持續(xù)改善。”張育安表示。

　　“陜汽集團上市的目標毫不動搖，通過上市融資進一步發(fā)展壯大是陜汽集團的必經(jīng)之路。”在張育安看來，盡管當下無法給出確切時間表，但通過陜汽集團其他業(yè)務的進一步發(fā)展壯大，對整體上市仍充滿期待。（記者 金雪）